33.575 unverkaufte Unternehmen, jährliche Renditen von 6,4 Prozent gegenüber 15,2 Prozent beim S&P 500 – Private Equity steckt im dritten Jahr in Folge in einem strukturellen Rückstau fest. Während SpaceX, Paramount/Warner und NextEra/Dominion die größte Dealmaking-Welle seit Jahren auslösen, bleibt die Branche, die das Fusionsgeschäft jahrzehntelang dominierte, an der Seitenlinie – und weicht zunehmend auf ein Instrument aus, das an ein fast hundert Jahre altes Muster erinnert: den Verkauf an sich selbst. Ein Blick auf die Mechanik eines Geschäftsmodells, das an sein eigenes Zinsregime gebunden war.
Es ist ein bemerkenswerter Kontrast: Während SpaceX den größten Börsengang der Geschichte hinlegt, David Ellison mit Paramount und Warner Bros. ein 110-Milliarden-Dollar-Geflecht schmiedet und NextEra Energy mit über 120 Milliarden Dollar nach Dominion Energy greift, sitzt jene Branche auf der Bank, die das Dealmaking über Jahrzehnte geprägt hat. Private Equity, einst der Taktgeber fremdfinanzierter Übernahmen, verwaltet einen Bestand von 33.575 unverkauften Portfoliounternehmen – ein Rekordwert, der binnen zehn Jahren mehr als das Doppelte erreicht hat.
Der Befund verweist auf mehr als eine zyklische Delle. Er legt eine strukturelle Bruchstelle im Geschäftsmodell selbst offen.
Das Modell und seine Voraussetzung
Das klassische Private-Equity-Kalkül war denkbar einfach: Unternehmen kaufen, mit Fremdkapital hebeln, operativ verbessern, innerhalb von fünf bis sieben Jahren mit Gewinn veräußern. Dieses Kalkül funktionierte jedoch nur unter einer stillschweigenden Voraussetzung – billigem, reichlich verfügbarem Fremdkapital. Solange die Zinsen niedrig waren, ließ sich mit vergleichsweise wenig Eigenkapital viel Kaufkraft erzeugen. Der Exit war dabei nie das eigentliche Kunststück; er war die logische Konsequenz eines Systems, in dem sich Käufer für die nächste Runde stets fanden – häufig andere Private-Equity-Firmen selbst.
Mit der Zinswende …